La política monetaria es el conjunto de decisiones con que un banco central influye en el coste y la disponibilidad del dinero para estabilizar los precios. Más de tres siglos de práctica y de debate teórico explican cómo se ejerce hoy y cuáles son sus límites.

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Historia y fundamentos

El Riksbank sueco, creado en 1668, se presenta como el banco central más antiguo del mundo; ya desde el inicio, la estabilidad de los precios ha sido uno de sus cometidos. Por su parte, el Banco de Inglaterra nació en 1694 para financiar al Estado en su guerra contra Francia, no como banco central en sentido moderno.

El enfoque actual descansa en el canal de los tipos de interés: al modificar los tipos oficiales, el banco central altera el coste del crédito, lo que se traslada al ahorro, el consumo y la inversión, y de ahí a la demanda agregada y la inflación.1 El BCE añade que su tarea consiste también en anclar las expectativas de inflación.2

La teoría avanzó a golpe de controversia. Keynes sostuvo en 1936 que la demanda agregada es inestable y que el Estado debe cubrir el hueco cuando haga falta.3 Más de dos décadas más tarde, Friedman y Schwartz replicaban que la Reserva Federal pudo atenuar la Gran Depresión, pero no gestionó el sistema monetario ni frenó los pánicos bancarios.4 Friedman negó un intercambio permanente entre inflación y desempleo y propuso un crecimiento estable del dinero.5

El siguiente salto fue la credibilidad. en 1977 Kydland y Prescott mostraron que la discrecionalidad plena genera un problema de inconsistencia temporal, lo que favorece las reglas.6 Su trabajo contribuyó a sentar las bases de una mayor independencia de bancos centrales como los de Reino Unido, Suecia o Nueva Zelanda. Éste último fue el primero en adoptar un objetivo de inflación: la ley de 1989 del banco central neozelandés entró en vigor en febrero de 1990 y el primer acuerdo de objetivos, de marzo de 1990, fijó una inflación del 0 al 2 % para 1992.7 En 1993 Taylor presentó la regla que lleva su nombre.8

Con los tipos ya próximos a cero, el BCE recurrió a instrumentos no convencionales: un tipo de depósito negativo (−0,1 % en junio de 2014) y compras de activos.9 Hoy en día su objetivo primordial es la estabilidad de precios, con una inflación del 2 % a medio plazo.10 En el caso de la Reserva Federal, existe un doble mandato de empleo máximo y precios estables.11

Política monetaria frente a política fiscal

La diferencia básica es institucional: la política monetaria la aplica un banco central y la fiscal la fijan los gobiernos.

Criterio Política monetaria Política fiscal
Quién decide Banco central independiente: Consejo de Gobierno del BCE, cada seis semanas. FOMC de la Fed, ocho veces al año. Gobiernos nacionales: Congreso y Administración en EE. UU. Estados soberanos en el euro.
Instrumentos Tipos oficiales como herramienta principal; compras de activos. Impuestos y gasto público.
Objetivo o efecto Estabilidad de precios (BCE). Empleo máximo y precios estables (Fed). Impacto significativo en crecimiento, estabilidad macroeconómica e inflación.
Variables principales Tipos, crédito y expectativas de inflación. Nivel y composición de ingresos y gasto, déficit y deuda.
Reglas Art. 127.1 TFUE. Prohibición de financiación monetaria (art. 123). Valores de referencia: déficit del 3 % y deuda del 60 % del PIB.

Ambas políticas se condicionan: la Fed tiene en cuenta la trayectoria fiscal al valorar el panorama y, en una unión monetaria sin política monetaria nacional, la disciplina fiscal pesa aún más.

Autores y obras destacadas

John M. Keynes

En The General Theory of Employment, Interest and Money del año 1936, Keynes profundiza en la inestabilidad de la demanda y el papel del Estado

Milton Friedman y Anna J. Schwartz

En su trabajo de 1963, A Monetary History of the United States, 1867–1960, Milton Friedman y Anna J. Schwartz se centraron en el papel del dinero y los errores de la Fed en la Depresión.12

En tanto el artículo de Friedman «The Role of Monetary Policy», publicado en la American Economic Review en 1968, abordaba la tasa natural y el crecimiento estable del dinero.13

Finn Kydland y Edward Prescott

Finn Kydland y Edward Prescott hicieron grandes contribuciones sobre la inconsistencia temporal y las reglas frente a la discrecionalidad, lo cual les valió el Nobel de Economía 2004.14

John B. Taylor

A John B. Taylor se le reconoce, sobre todo, por su trabajo en torno a la regla de política monetaria.15

Mario Draghi

En el discurso del 26 de julio de 2012 en Londres, Draghi declaraba el compromiso del BCE de actuar, dentro de su mandato, para preservar el euro.16

Peter Praet

En «Maintaining price stability with unconventional monetary policy», artículo de 2018, Praet aborda los tipos negativos y las compras de activos.17

Casos de estudio

Contexto

En Estados Unidos, la inflación llevaba subiendo desde finales de los años sesenta. Alcanzó un máximo del 11,6 % en marzo de 1980.18

La política

Paul Volcker presidía la Reserva Federal desde agosto de 1979. El 6 de octubre de ese mismo año anunció que el banco central pasaba de gestionar el día a día del tipo de los fondos federales a controlar el volumen de reservas bancarias, para tener un control más firme del crecimiento del dinero. A finales de 1980 y principios de 1981 volvió a endurecer las medidas de estabilización y dejó que el tipo se acercara al 20 %.19

Efectos

  • Coste: La recesión duró de julio de 1981 a noviembre de 1982 y el desempleo rozó el 11 % a finales de 1982, el más alto de la posguerra.
  • Resultado: La inflación bajó al 6,1 % a principios de 1982 y al 3,7 % un año después. La Fed pudo más tarde rebajar el tipo hasta el 9 %.
  • Lección: Estabilizar los precios exigió una restricción prolongada y dolorosa. Mantener esa postura, pese a la presión del Congreso, permitió anclar las expectativas. Es el mismo argumento de credibilidad que citan Kydland y Prescott.20

Contexto

En julio de 2012, Mario Draghi describió una fragmentación financiera en la zona euro. Las primas de deuda soberana dificultaban la transmisión de la política monetaria y el BCE las consideraba parte de su mandato. Dijo que el BCE estaba dispuesto a hacer «whatever it takes» para preservar el euro, dentro de su mandato.21

La decisión

El 6 de septiembre de 2012, el Consejo de Gobierno fijó las características técnicas de las Outright Monetary Transactions (OMT), compras de deuda soberana en el mercado secundario:22

  • Condicionalidad: Solo con un programa del EFSF/ESM, con condiciones estrictas y con participación del FMI en su diseño y seguimiento.
  • Alcance: Bonos con vencimiento de uno a tres años y sin límite cuantitativo previo.
  • Objetivo declarado: «Salvaguardar una transmisión apropiada de la política monetaria y la unicidad de la política monetaria».
  • Discrecionalidad: El Consejo decide si inicia, continúa o suspende las compras.

Efectos estimados

Con base en un modelo econométrico, Altavilla, Giannone y Lenza23 analizan los anuncios de las OMT:

  • Rendimientos a 2 años: Cayeron unos 2 puntos porcentuales en Italia y España. En la ventana de dos días, la caída fue de 199 y 234 puntos básicos en la especificación clásica, y de 175 y 209 en la especificación con controles.
  • Alemania y Francia: Sus rendimientos a 2 años no se vieron afectados de forma significativa.
  • Rendimientos a 10 años: La caída fue menor, de 69-82 pb en Italia y de 97-115 pb en España.
  • Efectos macroeconómicos a tres años: Los autores estiman efectos positivos sobre PIB, precios y crédito en Italia y España, con pocos efectos de contagio a Francia y Alemania.

Estos datos provienen de una estimación de los autores, no de una medición directa. Aun así, ilustran que el simple anuncio de un compromiso creíble puede mover los mercados. Según el propio BCE, la herramienta nació para reparar la transmisión de la política monetaria.

Más información

  1. Banco de España. ¿Qué es la política monetaria?
  2. BCE. Introduction to monetary policy.
  3. EBSCO Research Starters. Keynes proposes government management of the economy.
  4. Friedman, M. y Schwartz, A. J. (1963). A Monetary History of the United States. Princeton UP.
  5. Friedman, M. (1968). The Role of Monetary Policy. AER 58(1). Véase Bruegel y Taylor & Francis.
  6. Comité Nobel (2004). Advanced information; EconLib.
  7. Te Ara y Reserve Bank of New Zealand.
  8. Taylor, J. B. (1993). Discretion versus Policy Rules in Practice. Véase Carnegie Mellon.
  9. Praet, P. (2018). Maintaining price stability with unconventional monetary policy. BCE/BIS.
  10. BCE. Introduction to monetary policy.
  11. Federal Reserve. Monetary policy vs. fiscal policy.
  12. Friedman, M. y Schwartz, A. J. (1963). A Monetary History of the United States. Princeton UP.
  13. Friedman, M. (1968). The Role of Monetary Policy. AER 58(1). Véase Bruegel y Taylor & Francis.
  14. Comité Nobel (2004). Advanced information; EconLib.
  15. Taylor, J. B. (1993). Discretion versus Policy Rules in Practice. Véase Carnegie Mellon.
  16. Draghi, M. (2012). Remarks, Global Investment Conference. BCE.
  17. Praet, P. (2018). Maintaining price stability with unconventional monetary policy. BCE/BIS.
  18. Federal Reserve History. Anti-inflation measures (1979).
  19. Federal Reserve History. Recession of 1981-82.
  20. Comité Nobel (2004). Advanced information; EconLib.
  21. Draghi, M. (2012). Remarks at the Global Investment Conference, London. BCE.
  22. BCE (2012). Technical features of Outright Monetary Transactions. Nota de prensa, 6 de septiembre de 2012.
  23. Altavilla, C., Giannone, D. y Lenza, M. (2014). The Financial and Macroeconomic Effects of OMT Announcements. ECB Working Paper n.º 1707.